Как оценить долг в иностранной валюте, когда валютные займы исчезли?

После событий 2022 года рынок валютных займов для российских компаний сильно сократился. По даннымЦентробанка, в период с 2019 по 2022 годы объем кредитов, предоставленных юридическим лицам в иностранной валюте, находился в диапазоне от 6 до 13 трлн рублей, а к 2023–2024 годам он упал до отметки примерно в 4 трлн рублей. Оценивать валютную задолженность стало намного сложнее, так как традиционные источники данных теряют актуальность.

Тем не менее валютные займы сегодня оценивать по-прежнему нужно. Такие кейсы встречаются в процессе оценки у компаний, которые имеют иностранное участие. И если сумма займа на момент оценки существенна, то перед оценщиком встает задача оценить рыночную (справедливую) стоимость этого займа.

Здесь может возникнуть вопрос: зачем нужна эта оценка? Исполнять обязательства заемщик будет ровно в том объеме, что отражен на балансе. Все верно. Но это не отменяет того, что конъюнктура рынка постоянно меняется, как и условия привлечения займов. Значит, тот же самый заем в разные временные отрезки будет иметь разную ценность для заемщика и займодавца. Если допустим, мы выдали заём под 20% годовых, а через какое-то время ставки упали до 15%, то в очевидной выгоде заимодавец: сейчас он зарабатывает больше, чем в среднем по рынку.

Аналогичная логика работает в обратную сторону. Если предприятие привлекло займ под 10% годовых (не важно, как и от кого), а на рынке сейчас действует ставка 15%, то заемщик оказывается в более выгодных условиях и по сути экономит на платежах. Это расхождение оценщик и должен отразить в оценке либо как выгоду (экономию), либо как дополнительные издержки (бремя).

У компаний с иностранным участием финансирование за счет средств материнской компании — обычная история поддержки бизнеса. После 2022 года для большинства таких компаний обслуживание долга стало невозможно или затруднительно из-за массового отключения банков от системы SWIFT и наложения ограничений на операции с иностранной валютой.

Чтобы переоценить долгосрочные долговые обязательства требуется сравнить рыночную ставку заимствования и ставку по договору. Если ставка по договору существенно отклоняется от рыночной в большую или меньшую сторону, то заём признаётся выданным на нерыночных условиях и, следовательно, требует переоценки. В одном случае заемщик экономит, в другом переплачивает.

Конечно, для займов от материнских компаний в 99% случаев ставка оказывается ниже рынка.

Для переоценки платежи по займу приводятся к текущему моменту времени (определяется их приведенная стоимость) с использованием ставки дисконтирования, в качестве которой выступает рыночная ставка долга.

Чтобы разобраться, как это работает на практике, рассмотрим реальный кейс. Есть заём в 10 000 евро, выданный французской материнской компанией российской дочке в июне 2022 года со сроком погашения шесть лет, ставкой 8,3% годовых в евро, ежегодной выплатой процентов и погашением тела долга в конце срока займа. Предположим, что определить рыночную стоимость займа нам необходимо по состоянию на 30 июня 2025 года.

Из-за низкой ликвидности рынка для большинства временных горизонтов нет публичной информации из бюллетеня банковской статистики ЦБ РФ о ставках по кредитам в иностранной валюте. А те данные, которые у нас есть, носят фрагментарный характер и не являются репрезентативными для формирования объективной оценки.

Таким образом, нам необходимо самостоятельно определить, какой могла бы быть ставка заимствования на 30 июня 2025 года для неопределенного участника рынка, желающего получить финансирование в иностранной валюте.

В связи с тем, что сейчас публичной информации о кредитах, выданных в иностранной валюте в РФ, нет, для переоценки будем опираться на доходность еврооблигаций РФ в качестве безрисковой ставки, скорректированную на дефолтный спред публичных зарубежных компаний.

Действовать мы будем по следующей формуле:

Рыночная ставка по иностранному займу = доходность к погашению еврооблигаций Российской Федерации + дефолтный спред для компании

1. Первый компонент — доходность к погашению еврооблигаций РФ. Будем использовать усредненную доходность к погашению долгосрочных государственных облигаций РФ в евро с погашением в 2028 году за июнь 2025 года, которая составила 7,15%. Усреднение необходимо для того, чтобы нивелировать возможную волатильность и краткосрочные выбросы в котировках, обеспечив тем самым репрезентативность расчетного показателя.
2. Второй компонент ставки — дефолтный спред. Для его определения используем методикуNYU Stern School of Business. Она связывает значения коэффициента покрытия процентов с кредитными рейтингами и соответствующими им спредами для нефинансовых компаний.

Предположим, что для нашего займа коэффициент покрытия составил 1,8 (рассчитали, как EBIT / процентные расходы). Это соответствует рейтингу B3/B– и спреду 4,42% в долларовом выражении. Поскольку анализируемый долговой инструмент номинирован в евро, а исходные данные по спредам привязаны к долларовому рынку, далее нужно конвертировать премию за риск из долларов США в евро. Для проведения данной корректировки применяем метод кросс-курсовой конвертации, основанный на паритете процентных ставок. Для этого используем доходности евро (7,80%) и долларовой облигации (7,27%).

Соединив все компоненты по формуле выше, получаем стоимость заимствования в евро: 7,15% (безрисковая ставка) + 4,93% (премия за риск) = 12,08% в евро.

Видим, что установленная нами рыночная ставка (12,08%) существенно превышает договорную ставку по займу (8,3%). В соответствии с принципами справедливой оценки и требованиями МСФО, данная разница в ставках свидетельствует о необходимости проведения корректной переоценки стоимости займа в отчетности по рыночной ставке.

Чтобы оценить справедливую рыночную стоимость займа, нужно узнать все будущие платежи и даты, когда их нужно провести. Рассматриваемый нами кейс предполагает структуру платежей, которая показана в таблице ниже.

Для того, чтобы определить рыночную стоимость займа, нам необходимо продисконтировать, или привести к дате оценки, каждый из предполагаемых платежей. В качестве ставки дисконтирования используем определенное нами ранее значение рыночной ставки заимствования (12,08% в евро).

По итогам расчетов мы видим, что рыночная стоимость займа отличается от балансовой в меньшую сторону. Другими словами, заемщик находится в более выгодных условиях по сравнению со средним участником рынка по состоянию на 30 июня 2025 года.

Сегодня оценка долговых обязательств в иностранной валюте требует нестандартных методологических решений. Сокращение рынка валютных займов после 2022 года и отсутствие репрезентативных данных делают традиционные подходы неприменимыми. В связи с этим мы рекомендуем использовать предложенную методику, которая позволяет синтезировать рыночную ставку на основе доступных рыночных индикаторов и обеспечивает достоверную оценку в условиях информационного дефицита.